一、投资比亚迪： 千里马和伯乐
比亚迪股份公司创立于1995年，最初创业资本250万元，由20多人的规模开始，以生产二次充电电池起步。到了1997年，开始量产锂离子电池，实现年销售额突破1亿元。
2002年7月，比亚迪在H股上市，发行价10.95港元，市值约57亿港元。比亚迪的创始人王传福是一位跟马斯克同类的技术狂人。2003年，即特斯拉成立的同一年，2003年成长为全球第二大充电电池生产商，同年组建比亚迪汽车，正式进军造车行业。
投资者李录却在此时注意到这家没有聚焦主业的公司，我们不知道他研究了多久，只发现在比亚迪2005年报中，李录首次出现在比亚迪大股东名单。
投资人李录在比亚迪2002年上市后不久首次买入，在2005的年报中披露李录持有BYD H股899.75万股，
财报附注表示，李录通过LL Group、LLC及LL Investment Partners,L.P.三家受控公司持有比亚迪股份。
2007年底，李录的持股增加至1076.9万股，持股比例达1.99%。
2007年美国次贷危机引发了全球金融海啸，经济萧条，股市一蹶不振，车市低迷。在这个背景下，通过李录的推荐，2008年巴菲特熊市下逆势投资，通过旗下的中美能源控股公司入股比亚迪，巴菲特在2008年按照158亿的价格（8港币/每股）买入比亚迪2.25亿股约9.89%的股份（2007年公司总收入为212亿元，净利润17亿元）买入价的市盈率为9.3，PB小于2。五年的平均ROE在15%以上，当时交易价格总金额约为港币18亿元（约2.3亿美元）。
同年巴菲特以620亿美元荣登世界首富宝座。按当年身价计算其持有的比亚迪股份占其总身价的0.37%。这个比例也表明了比亚迪在股神心中的真实地位。真金白银才是真心，尤其是对一个富可敌国的人来说。
与此同时2008年是特斯拉和马斯克的至暗时刻，马斯克变卖自己的迈凯伦跑车和其它资产，赌上全部身家，甚至做好了搬到妻子贾斯汀父母地下室居住的打算。
汽车真相”（
www.thetruthabou
tcars.com）网站于2008年5月开设了一个名为“特斯拉死亡倒计时”（Tesla Death Watch）的栏目，并且发布了一系列文章。最多的时候一天有50篇文章讨论特斯拉将如何消亡。尽管2008年xspace发射成功，但当时马斯克的确面临了在Xspace和特斯拉二选一的艰难抉择，因为资金仅能养活其中一家企业。
还是在2008年，李录再次增持至4566.62万股，持股比例增加至2.23%。2008年底，李录增持比亚迪至5220.42万股，占已发行总股本额的2.55%。 在此之后，李录则一直小幅增持，分别于2009年、2014年、2015年和2016年底增加持股，至7538.72万股，8年增幅65%。之后，其持股数量维持稳定，至2020年底，其持股占比2.76%，占比亚迪已发行H股的8.24%。
时间轴最好在这里停一下
，站在今天的视角回放下2008年巴菲特，李录在投资比亚迪时所能看到的景象。那个时点，无论是比亚迪还是特斯拉，大多数人都是无法预见它们今天的样子，我想这大多数人中也包括了巴菲特和李录。
先看下港交所关于比亚迪H股的一些财务数据，当时的巴菲特和李录所能看到的也是这些数据（更准确的说应该只能看到2007年及之前的年报数据），除非奥马哈先知真的是先知。
从1999年-2008年的10年之间，比亚迪股份的十年平均ROE是38.99%，经营性现金流净额ROE是22%，ROIC%是17.15%，经营性现金流净额ROIC为9.9%，ROA是14%。从资本回报率角度看，这无疑是一家优秀的企业。美中不足的是这个时期的比亚迪在现金流上始终是弱于利润，而且负债率较高，资金比较紧张，基本上账面的货币资金都难以覆盖其短期借款。
从成长性看，其净资产从1999年0.72亿元增长到2007年的107亿，增长了近148倍，然而其ROE基本上保持在20%以上，说明这十年比亚迪的留存收益再投资的回报率是非常好的，其148倍的高成长下含金量很高。
从长期视角来看企业的价值和每股盈利是成正比的，但是
每股盈利这个数据有个天然的缺陷就是没衡量在收益增长的背后其资本回报率的效率是否依然高效
。菲尔普斯曾断言成长总是源于高效的再投资能力，而再投资的产出效率决定了是价值增值型成长还是价值毁灭性成长。在08年前的比亚迪的案例中，可以看到它在实现如此巨大的成长且背负了大量有息负债的情况下，比亚迪十年平均ROIC依然保持在17.15%。
其缺陷是平均高达57.7%的负债率，而且是有息负债为主，这显然不是巴菲特的投资标准。巴菲特在不同场合不止一次的表达过对低负债运营的青睐。但在投资比亚迪的案例中，可以看出股神对其反复强调的投资原则进行了艺术化处理，投资并没有具体的公式，也没有完美的标的，关键是标的核心的优势是否显露无疑。
就像我们总是期待德智体美劳全面发展的孩子，至少从理论上看，当然是这样的。但如果教条化的以为不是德智体美劳全面发展的孩子就不是好孩子，就显然错误了。很多推动人类社会进步的天才都只是长板够长，短板够用。企业是人的集合，买对企业，关键是发现其核心的能力是否足够好。
竞争的本质是打赢，而不是更完美。
很多人都对巴菲特的言论如数家珍，当做神圣的定理。而我相信道无常形，上善若水，任何公式化的投资诀窍，在公式形成那一刻便已经离真理更远了。这也是我觉得量化策略难做的原因，长期看这样的策略总免不了与时间为敌。
站在2008年的门口，这时的比亚迪尽管初出茅庐，充电电池和手机组装的核心业务都不是有吸引力的好生意，顶多是符合那个时候的潮流，就像现在的新能源，光伏，信创。但其企业个性至少有三点是显露无疑的：
1、技术狂人CEO。2、高速成长。3、高资本产出效率。只要这逻辑不变，便可放心持有。
二、持有：最难的部分
投资最难的部分，很多时候并不在于买对公司，而在于长期持有。在复盘巴菲特投资比亚迪的过程中尤其是感觉如此。
对长期投资者而言，一年的变化太短，巴菲特从50年代从事投资以来都推荐最少用5年的时间来衡量一笔投资，因此我们回到08年，每五年做一次回顾。第一个五年2008年9月-2013年12月，股市变化如下图：
投后的第一个五年账面浮盈约300%（市值从229亿到703亿），年化收益率25%，投资的账面价值54亿。这五年里经历了一波过山车，除了有一种没有在85元的高点卖出一部分兑现套利的遗憾外，持有感觉还是不错的。25%的年化收益率也已经达到了股神投资目标了。
尽管会有未再高点兑现的遗憾，但应该认识到，没有人真正可以做到择时，择时只是理论上的可能性，就算是巴菲特也是如此。长期投资者和择时投资者，是完全不同的两种类型，有人说怎么就不能两者兼顾了？这当然没有绝对的答案，一切取决于你想要多少？是10倍，100倍还是50%，100%？长期投资的目标就是希望要的更多，100%的收益是很难让他们心动的，也许正因如此，才能在波动无常中坚守理念和信仰。
从经营数据上看，就没有账面浮盈那么乐观了。先看数据：
我们把03-08年的五年作为衡量基准，在第一个五年（2008-2013）营业收入增长了3.2倍，利润增长1.5倍，净现金流增长3.5倍。其中年均研发费用开支是12.75亿元，如果把研发费用加回去利润增长约2.7倍，与收入增长基本匹配。令人担忧的是资本收益率出现大幅下滑，研发支出对未来的影响目前还是难以确定，很难从数据上对研发投入效率评判。但从保守原则来看，这的确是一个隐患。
ROIC4.2%，就算加回研发投入，给予翻倍达到8.4%还是属于一个普通的回报水平。这个回报率也显示出了比亚迪当时面临的市场波折。如果不是电动车这个大的宏观浪潮，这样的水平也许会逐步走向平庸，在巨头林立的燃油车领域，无论如何也难以突围了。
站在这个节点眺望未来，我想看到的更多是一线曙光，这时的投资已成为了一场赌局，不同的是有了300%的安全边际，对于披时500亿身价的巴菲特来说，这样的赌局代价微乎其微。
2010年9月27日，在参加比亚迪系列活动时，巴菲特说，比亚迪是一家年轻而且前景广阔的公司，正在经历着高速的增长，同时也是创新和技术领域的领导者。他说：“比亚迪对我而言是正确的选择。”
这5年间，巴菲特没有任何加仓，我猜也证实了比亚迪在他组合中的定位就是属于较高不确定性的但收益潜力巨大的一类资产。
另一个伯乐李录也仅仅在09年大跌时有过小幅加仓，李录的赌性的确更像芒格。
第二个五年（2013年-2018年）：希望犹存
股价表现
2018年12月收盘价49.6元，每股价格比2013年上涨1.3倍，市值增长从13年的703亿到2018年的1194亿，五年年化约11.2%，十年年化约18%。
五年年均收入增长2倍，利润增长1.7倍，现金流下滑24%。研发开支年均28.4亿，加回研发开支利润上涨3.4倍，净现金流上涨1.3倍。ROIC%仅为2.15%，加回研发费用乘以3，为6.45%在第一个五年的基础上进一步下滑。虽然在高权益乘数的影响下加回研发费用的ROE为约13%，这仍然不是一个让人放心的数字。
第二个五年，是不乐观的
。如果持有第一个五年后欣慰之中带有一丝忧虑，第二个五年就是这一丝忧虑变成了更多担心。
巴菲特这五年未有增持，李录在2014年、2015年和2016年底增加持股至7538.72万股。
站在当时的市场环境，新能源车的风口远未到来，比亚迪才开始造车之梦，在业界顶多就是一家“二流公司”为什么李录这么笃信对比亚迪的投资？在一次访谈中，他回答：
“比亚迪的故事很简单：公司创建人是一个极其优秀的工程师，他创办这家公司只用了30万美元的贷款，一直到上市都没有其他外部投资人。他
总是能够比其他大多数人找出更高效、更省钱、更优化的解决方案。这点在制造业中是个优势。（比亚迪的竞争优势）总结而言，电池、手机代工生产、燃油车和新能源车，大体上都归属于制造业。比亚迪能够横跨多个细分制造业和产品品类，跑通技术到生产制造，最终获取一定的市场份额，这已经超出了一般制造业公司、公司管理者的能力范围。
”
这五年间，有两次股价下跌超过50%，李录的连续增持，还是在赌成长，毕竟在500亿的基础上翻倍增长，还免费送一个新能源汽车大概念的赌局。
"用最少的燃料跑得最快的火车”,
我猜这就是李录对比亚迪的最大逻辑。
一个企业的基因很大程度上就是创始人的基因，比亚迪的持续成长能力，加上工程师创新基因和一个光明的前景展望，总能在某个临界点爆发。
最近三年（2018-2021）：瓜熟蒂落
股价表现：从18年的49.6元一路狂奔至21年的266.5元，市值从1194亿到21年的6345亿，增长5.3倍，三年年化增长率为74.5%，从2008年158亿的买入价，到21年市值6345亿，十三年年化收益率33%。
与第二个五年相比，营业收入增长1.8倍，利润增长1.1倍，加回研发费用利润增长3.8倍，经营性净现金流增加8.8倍（扣除研发支出后），年均研发费用支出为70.3亿。最近三年属于真正的爆发期，这个数据不仅仅延续了比亚迪高成长的特点，同时盈利情况大幅改善，宏观趋势与企业能力积累出现共振。
与最早的03年-08的基准营收130亿，到最近的三年平均1520亿，共增长11.7倍，十三年年化增长率为20.8%。调整后利润增长约10倍，净现金流增长约23.7倍、调整后ROE约15%，经营净现金流ROE49%，调整后ROIC约5.2%，经营净现金流ROIC约17%。通过18年-21年三年的催化，比亚迪一扫13-18年的忧虑，迎来高光时刻。
21年研发支出调整后市盈率63倍，市净率6.6倍，市现率9.7倍。已经进入显著高估，且天花板已经隐约可见，6345亿的市值，就长期而言，再翻一倍所花的时间是极不确定了。
这本来就是一次赌局，赌赢了而已。再往后可获得的收益和可能失去的收益，已经不再对称。对专业的价值猎手而言，十三年40倍的回报也已经算是辉煌的胜利了。
对一个真正的长期投资者来说10年10倍是一个伟大的目标，其价值远远好于1年2倍。要的太少便更难以专注和坚持。
四、退出：事了拂衣去，深藏功与名
天下没有不散的宴席，高手总是能买在无人问津时，卖在人声鼎沸时。
2022年8月24日伯克希尔首次减持比亚迪，迄今为止已经连续减持9次，持股比例从19.92%下降至目前的11.87%。
李录执掌的喜马拉雅资本在2021年7月8日、9日连续减持共计1077.15万股，套现达24.39亿港元。
根据港交所披露，2021年7月8日，喜马拉雅资本减持了714.4万股，每股均价227.6229港元，套现逾16.26亿港元。7月9日，喜马拉雅资本又减持了362.75万股，每股均价224.18港元，套现8.13亿港元。
长期投资者减持，尤其是巴菲特这个段位的投资者，极少是高买低卖的投机（例外也总是存在的），一旦决定撤离，相信大概率就是清仓，将资金瞄准下一个可以是持有10年的标的。
在这个位置的减持，是意料之外，因为现在的比亚迪王者气象已成，新能源赛道炙手可热，多少机构正蜂拥而入去搏它下一个100%的收益（可能这个对他们来说都太高了）。
然而也是意料之中，当估值已经兑现了未来10年的预期，用这个高估的资产去换一个更低估值得持有下一个十年的标的，也是一个更理性的选择。
投资是一个极致简化的艺术（但也不能过于简化），从纷繁复杂的现实中找到一个决定投资的本质因素，并坚定信念长期持有。
